通胀、工资增长高于预期 日本央行为何还不能放弃宽松货币政策？

虽然日本还未转变货币政策立场，但日本央行委员已经就调整现行的大规模货币宽松政策达成了一致意见。

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8月7日，日本央行汇总发布了近期货币政策会议上，政策委员发言的主要意见，包括为收益率曲线控制（YCC）政策提供灵活性的同时，必须维持宽松政策等。然而，外界依旧十分好奇，在日本国内通胀上升和工资增长改善的情况下，日本央行何时才会转变其货币政策立场。

此前，日本政府预测，今年的通胀率将大幅超过央行设定的2%的目标，承认物价上涨幅度不断扩大。但与此同时，日本政府对2024年和2025年的通胀预期均低于2%，这反映出该行对于稳定实现2%的通胀目标缺乏信心。

日本政府不认为当前已经完全摆脱了通货紧缩。在这种情况下，日本央行决定灵活调整YCC政策。日本经济界有专家认为，YCC政策作为日本央行为落实“安倍经济学”实施大规模货币宽松政策的工具之一，由于其设计上的结构性缺陷，可能在日本央行退出货币宽松政策时最先遭到放弃。而客观上来说，日本央行调整YCC政策，已经在为日本退出货币宽松政策创造条件。

当前，日本央行在维持货币政策调整节奏和对本国经济形势影响之间寻求平衡。那么这些政策调整又会带来怎样的效果和影响？

稳定2%通胀目标仍然棘手？

7月末，日本央行意外调整YCC政策的举动，引发全球市场震荡。对此，日本央行行长植田和男解释道，此举背后是为通胀上行风险做好准备。

根据日本央行发布的《经济与物价形势展望》报告，日本央行将2023财年核心CPI上涨预期从4月的1.8%上调至2.5%。

日本央行调高通胀预期最直接的原因，是其国内通胀持续增长。日本总务省数据显示，日本去除生鲜食品的消费者价格指数在6月同比上涨3.3%，环比上涨0.1%，已经连续第15个月超过日本央行的通胀目标。到7月，被认为是全国数值先行指标的东京都区部的消费者物价指数中，除去变动较大的生鲜食品的综合指数为105.1，与去年同期相比上升了3.0%。该数据高于事先总结的市场预期中位数2.9%，是连续第23个月上涨，但增长在两个月以来首次缩小，这是受燃料价格下跌导致电费持续下降的影响。

即使自去年以来日本的核心通胀持续上涨，但日本对于能否持续性实现通胀目标仍有顾虑。在报告中，日本央行将2024财年通胀预期调降至1.9%，2025年的通胀预期仍然维持在1.6%，均低于2%的政策目标。

中国银行全球调研专家、东京分行调研团队主管王哲在接受21世纪经济报道采访时表示，从目前的情况来看，日本早已实现了所谓的2%的通胀目标，但是此轮物价上涨主要是输入型通胀。日本政府和央行关于实现稳定的2%的通胀，其实是一种内生型通胀目标，即伴随着经济的稳定增长而产生的通胀。

王哲认为，就目前情况而言，日本要稳定实现2%的通胀目标还很难，“据日本内阁府的测算，日本经济的潜在经济增长率仅0.6%。如果不考虑外部输入因素和革命性的技术创新等因素的话，对日本而言实现2%的物价增长目标不现实。若要实现这个目标，日本政府应该在维持目前宽松货币框架的基础上，努力在结构性改革和移民政策上有所突破，从而提升日本经济潜在经济增长能力，形成物价上涨和消费增长的良性循环，促进物价的健康稳定上升。”

当前，影响日本通胀的潜在趋势的因素除了进口成本以及工资能否持续上涨。在物价方面，自今年4月以来，因原油和液化天然气进口下降，以日元计价的日本进口商品价格已连续两个月负增长，诸如金属、化学品、食品等分项的进口价格也呈现出下降趋势。

相比之下，工资涨幅的情况是决定通胀变化趋势更重要的因素。对此，王哲表示，由于日本的居民消费占日本GDP约六成，因此居民收入水平的上涨对经济增长至关重要。在今年春季的劳资谈判中，日本全行业的平均涨薪率达到3.69%，是近30年的最高水平，对于促进经济增长与物价上涨的良性循环形成助力。

然而，当前问题在于名义工资收入增幅仍赶不上物价上涨的速度。截至今年5月，日本居民实际工资收入水平连续14个月呈现负增长。

在中国民生银行研究院高级研究员应习文看来，日本要想实现薪资稳健上涨关键是该国实体经济复苏，还需要多种因素共同配合。他向21世纪经济报道记者分析称，“日本要实现实体经济复苏，需要技术持续进步和资产收益率对应提升，仅依靠通胀成本推动名义薪资上涨作用不大。日本要结束通缩需要长期的经济结构性改良或者依靠重大技术革新，不限于人工智能、半导体、超导、新能源等领域的发展。”

目前来说，在对稳定实现2%通胀目标没有十足把握的情况下，日本央行很难做出改变政策的决定。因此，专注实现通胀目标仍是日本央行的首要工作。至于要沿着什么路径实现，渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰向21世纪经济报道记者分析称，日本央行希望在经济增长、实现通胀目标，以及超低利率和货币走弱之间取得平衡，短期内若通胀没有放缓，我们认为更紧缩的货币政策，包括不排除放弃收益率曲线管理，都可能是对抗通胀的手段。

YCC政策迎来迄今最大的调整

就在市场对于日本央行调整货币政策取向的讨论不断升温时，日本央行放出重磅消息。7月28日，日本央行召开金融政策决定会议，决定采取灵活的收益率曲线控制（YCC）措施，维持长期利率控制目标正负0.5%的水平不变，根据市场动向，最多允许放宽至正负1%。

据了解，自2016年9月引入YCC政策之后，日本央行曾数次上调长期利率控制目标，但从未将长期利率控制目标放宽至正负1%区间，这可以被视为迄今以来最大幅度的调整。

YCC政策调整被外界认为是日本央行朝着退出超宽松货币政策迈出的第一步。因此，在消息公布后，日本的股市、债市和汇市都受到影响。截至8月7日下午4点，日本10年期国债收益率虽有回调但仍处于高位，为0.619%。为了控制长期国债收益率，日本央行宣布将在每个工作日以1%的收益率购买10年期日本国债。

有分析人士认为，此次YCC政策调整引发长期利率上升，可能会对金融机构的企业贷款和个人住房贷款利率造成拉升效应，从而影响企业经营和家庭生活，将会对经济造成一定程度的负面影响。

“虽然日本央行承诺说会通过连续现价购债等措施来遏制超过1%的快速利率上升，但YCC的调整其实就相当于一次变相加息，其影响也类似于加息。”王昕杰向记者表示，调整YCC政策可能会对中小企业和居民的中长期投资有一定程度的影响，但是对短期的贷款，比如消费端的影响较小。

王哲也持相近的观点。他认为，由于企业融资利率主要与短期政策利率相关，而此次短期政策利率并未调整，因此预计总体影响有限，另外，居民住房贷款固定利率产品关联日本长期国债收益率，必然会上涨，但由于日本居民房贷主要以浮动利率产品为主，因此总体影响相对可控。

调整YCC政策之后，日本股市受到带动。截至8月7日日本东京收盘，日经225指数收涨19%，报32254.56点。不少专家认为YCC政策将利好日本股市。

高盛策略师Bruce Kirk 和 Kazunori Tatebe 表示，日本央行悬而未决的风险似乎已经消除，投资者可能会加大对各个行业的押注，同时有选择性地增加大盘股的权重。

据日本财务省的统计，截至2022年末，日本对外证券投资额达到531万亿日元，与日本的名义GDP规模相当。王哲认为，之后海外资金将回流日本，“日本长期国债收益率水平向市场化水平的回归，将对日本投资人的全球资产配置格局产生深远影响。与此同时，国际投资人也势必将增加对日本债券市场的投资比重。”

王昕杰也认为，由于套息交易的机制，当前不管在供应或者需求端，都有可能造成短期的海外资金回流，“日本股票是一个我们较为青睐的投资标的，预计日本央行的政策转变不会对日本股市产生实质性影响，我们基于改善公司治理对日本股票超配的理由保持不变。”

虽然日股被“爆买”，但外界始终关注，日本经济有无出现与之对应的快速增长。

6月8日，日本内阁府将今年一季度日本实际GDP环比增幅从0.4%上调至0.7%，折算成年率增幅由1.6%上调至2.7%，被日本国内部分媒体视为积极信号。但实际上，一季度环比增速能够达到0.7%与此前两季的负增长和低增长有关。

王昕杰向记者表示，现在日本经济的走向会聚焦于未来的收益率曲线管理政策，收益率曲线管理政策决定于通胀数据，以及其他主要央行的货币政策，如果未来欧美货币政策放缓，日本继续紧缩货币政策的必要性下降。如果通胀也开始放缓，那么未来日本经济增长仍将受到宽松的货币政策支持。但是，如果未来欧美继续紧缩，日元存在贬值压力，日本央行不得不继续紧缩来守住日元以及对抗通胀，那么日本经济将存在更大的压力。

另一方面，王哲还看到一些利好的因素。王哲认为，虽然日本长期面临增长缓慢、人口老龄化等结构性困境，但总体来看，以居民消费为主体的日本经济始终保持着较强的韧性。今年以来，能源和资源价格呈现缓慢下降趋势，这将进一步改善日本的贸易收支状况。与此同时，预计美国在今年下半年结束加息，并在明年上半年开启降息，而日本也有望在明年一季度退出短期利率的负利率政策。届时，日美货币政策方向背离的修正将助力日元币值的快速回升，预计也将为日本经济的增长提供助力。

（文章来源：21世纪经济报道）